Génération de scénarios économiques pour les fonds de pension nigérians : enjeux et considérations

Les administrateurs de fonds de pension nigérians sont confrontés aux mêmes questions fondamentales que leurs homologues ailleurs dans le monde : compte tenu des différentes expositions au niveau de l’actif et du passif, quelle est la probabilité que les objectifs de financement soient atteints et, dans le cas contraire, quelle pourrait être l’ampleur du déficit ? Du point de vue de la modélisation, l’enjeu consiste à répondre à ces questions malgré les limites imposées par un historique court, en faisant appel à un jugement solide lorsque cela est justifié.

Courbes d’actualisation en monnaie locale

Une courbe d’actualisation libellée en naira peut être construite à partir des rendements des bons du Trésor nigérian et des obligations du Federal Government of Nigeria (FGN). Ces titres disposent d’un marché relativement liquide, avec des bons du Trésor émis à des maturités standard de 91, 182 et 364 jours, et des obligations FGN couvrant des maturités de 1 à 30 ans.

Les maturités courtes et intermédiaires sont relativement liquides et fournissent des données de rendement cohérentes, mais la liquidité diminue sensiblement sur la partie longue de la courbe, qui devient par conséquent moins informative. Cela se reflète dans les écarts entre les taux à long terme publiés par différents fournisseurs de données, eux-mêmes révélateurs du bruit inhérent à cette partie de la courbe. Pour des passifs à long terme adossés à des actifs à court ou moyen terme, cette situation est particulièrement problématique. La construction de la courbe nécessite donc une part de jugement, notamment dans le choix et la spécification du taux forward ultime et dans la vitesse à laquelle la courbe converge vers celui-ci.

Inflation sans marché obligataire indexé

Les données d’inflation sont volatiles et soumises à des changements de régime. Avant 2017, l’IPC en glissement annuel restait généralement proche de 14 % ou en dessous. Les périodes plus récentes affichent en moyenne des taux sensiblement plus élevés, bien que cette moyenne masque une baisse au sein de la période : la politique monétaire restrictive de la CBN a progressivement ramené l’inflation à environ 15 % à la mi-2026, après un niveau de départ nettement plus élevé.

Une hypothèse d’inflation constante est donc difficile à justifier. En l’absence d’un marché profond de titres indexés sur l’inflation, la dépendance conjointe entre l’inflation, la courbe d’actualisation et le taux de change est également difficile à capturer directement. Une fonction essentielle de l’ensemble de scénarios est donc de préserver un comportement cohérent entre ces trois variables.

Actions et immobilier

Pour les actions, le NGX All-Share Index, ou des indices de grandes capitalisations tels que le NSE 30, fournit un historique quotidien suffisamment long pour construire un facteur de rendement total. Les données disponibles pour les portefeuilles de private equity sont plus limitées ; leurs caractéristiques de risque doivent donc être déduites des expositions observables sur les marchés cotés.

L’immobilier est plus difficile à modéliser, car les proxys de marché disponibles sont limités. Un panier de REIT ou de fonds immobiliers cotés, construit à partir de périodes de prix qui se recouvrent, constitue un proxy défendable, bien que la faiblesse des volumes de négociation réduise la fiabilité des données observées. Ces limites, ainsi que le jugement de modélisation qui en découle, doivent être clairement documentés.

Crédit

La FMDQ publie des cotations quotidiennes pour les obligations d’entreprises et des États depuis 2013. L’historique disponible est donc exploitable, même si la profondeur et la liquidité de ces marchés restent limitées. L’exposition au crédit nécessite par conséquent des proxys construits à partir des instruments les plus activement négociés, avec des spreads de crédit spécifiés par rapport aux titres FGN et des hypothèses correspondantes clairement documentées.

Un historique conjoint court impose davantage de structure

Une fois les taux, le crédit, l’inflation, les actions et l’immobilier alignés sur des dates communes, l’échantillon conjoint exploitable est court : quelques années récentes plutôt que plusieurs décennies. Une approche purement historique devient alors peu fiable ; l’historique disponible est tout simplement insuffisant pour représenter l’éventail des conditions économiques auxquelles un portefeuille de pension à long terme peut être exposé. L’enjeu est donc de compléter les données historiques disponibles par une structure économique, un jugement solide et des hypothèses explicites, tout en préservant les relations entre les différents marchés. C’est l’approche retenue par GALM : produire des scénarios prospectifs qui restent cohérents entre eux, même lorsque l’historique disponible est limité.